（报告出品方/分析师：安信证券张真桢）
1.深耕连接器行业近50载，立足轨交连接器多元拓展
1.1.公司是国内轨交连接器行业龙头企业
国内轨道交通连接器细分领域龙头企业。
公司始创于年，总部位于佛国仙山-浙江天台，是一家专注于各类电连接器、连接器组件及精密智能产品的研发、制造、销售和技术支持的国家高新技术企业，年在深交所上市。
公司主要从事各类电连接器、连接器组件及精密智能产品的研发、制造、销售和技术支持，公司产品板块包括轨道交通与工业板块、车载与能源信息板块、军工与航空航天板块。
轨道与交通板块：产品主要包括连接器、减振器、门系统、计轴信号系统、贯通道、受电弓、蓄电池箱等，主要应用在铁路机车、客车、高速动车、地铁、磁悬浮等车辆及轨道线路上；配套供应于中国中车集团、中国国家铁路集团以及建有轨道交通的城市地铁运营公司。
车载与能源信息板块：产品主要包括高压连接器及线束组件、PDU/BDU、充/换电接口及线束、交/直流充电枪、大电流液冷直流充电枪、防水连接器、电源/信号/储能/充电连接器、5G设备连接器等。
其中，车载产品为电动汽车领域提供高压、大电流互联系统的整体解决方案，并已进入吉利、长城、比亚迪、北汽、上汽、一汽、本田等国产一线品牌及合资品牌供应链体系；能源信息产品主要应用于通信基站及各类通信网络设备和储能设备等，配套服务于华为、中兴通讯、大唐移动、维谛技术等公司。
军工与航空航天板块：产品主要包括军用圆形电连接器、军用微矩形电连接器、机柜连接器、航空电子模块式连接器、核用连接器、军用圆形多芯光纤连接器、军港岸电连接器、军用网口连接器、玻璃烧结连接器、军用深水连接器、军用射频连接器以及其它特殊定制开发的特种军用连接器及其相关电缆组件等，主要配套于中国十一大军工集团研制的战车、雷达、火炮、导弹、战机、水上水下各型舰船等武器及设备。
轨交行业营收目前仍占主要地位，新能源汽车连接器收入占比快速提升。
1）年至年，连接器产品占公司总营收80%以上；随着公司在军工业和车载与能源信息板块业务的发展和布局，公司自年起将业务板块划分为轨道交通、车载与能源信息、军工三大板块；轨交占总营收占比61%，车载与能源信息占29.1%，军工占9.9%；
2）从连接器领域来看，轨道交通连接器为公司主要收入来源，其次是电动汽车连接器以及通信连接器。
年1-9月，公司轨道交通板块增量业务收入稳步提升，实现板块总收入4.66亿元，去年同期该业务收入为4.32亿元，较去年同期增长7.85%；新能源汽车连接器业务收入2.08亿元，去年同期该业务收入为1.18亿元，同比增长76.32%。
公司运营模式以子公司孵化的形式为主，不同子公司对应不同产品线。子公司四川永贵作为连接器产品主要子公司之一，负责包括轨交连接器、新能源汽车高压线束、通信连接器及军工连接器等产品。
深圳永贵负责新能源线束及通信连接器，江苏永贵负责轨交蓄电池箱，永贵博得负责轨交门系统，重庆永贵负责贯通道系统，永贵东洋负责受电弓系统，北京永列负责计轴信号系统。
1.2.短期负面影响因素消除，困境反转业绩重回增长
公司营收恢复增长，归母净利润扭亏为盈。年至年，公司营收由3.84亿元增长至10.54亿元，复合增速为7.42%；年前三季度，公司营收为7.69亿元，同比增长3.88%；公司归母净利润为0.9亿元，同比增长20.58%；扣非归母净利润为0.77亿元，同比增长8.55%。
收购翊腾电子导致公司出现大额亏损，年5月公司完全剥离翊腾，业绩重回增长。
-年公司营业收入增长停滞净利润亏损主要由收购翊腾电子导致。
/19年翊腾电子营业收入3.8/3.1亿元，同比下降17%/19%，净利润0.48/-1.14亿元。
公司已于年5月完成对翊腾的资产交割，年公司净利润扭亏为盈，业绩回升显著。
年前三季度较去年同期剔除翊腾影响收入增长20.52%，归属于母公司所有者的净利润增长31.57%。
公司盈利能力表现优秀。
受益于轨交连接器高毛利，公司整体毛利率始终处于行业内领先水平，至年，公司毛利率始终高于行业内其他竞争对手公司，至年第三季度，公司毛利率占领第一、第二地位。净利率方面，除、年亏损之外，公司净利率水平处于第一梯队。
2.轨交连接器高壁垒，国产替代持续推动
2.1.轨交连接器产品种类丰富，应用广泛
公司轨道交通与工业板块产品主要有：连接器、减振器、门系统、计轴信号系统、贯通道、受电弓、蓄电池箱等，主要应用在铁路机车、客车、高速动车、地铁、磁悬浮等车辆及轨道线路上；配套供应于中国中车集团、中国国家铁路集团有限公司以及建有轨道交通的城市地铁运营公司。
公司轨道交通整车连接器按照功能可以划分为传输能量的大电流连接器、传输逻辑电平的控制连接器、传输信号信息的网络连接器，按照应用位臵可以划分为车内、柜内应用的非防水连接器、车外应用的防水连接器。
按连接形式划分主要有：卡扣快速连接、推拉锁紧连接、螺钉连接、螺杆连接、螺纹连接、把手锁紧连接。
2.2.轨交连接器技术高壁垒，公司通过认证进入“复兴号”供应体系
铁路机车连接器和铁路客车连接器都经历了三个发展阶段，铁路机车连接器从直流转动电力机车阶段发展到交流电力机车阶段，铁路客车连接器则从交流供电改为直流供电。
城轨车辆连接器根据引进的牵引技术可分为欧系车、日系车，按配置可分为A型车、B型车。动车组连接器主要使用重载连接器和圆形连接器。
轨道交通连接器行业在产品的研发设计、制造工艺、技术开发等方面处于行业的中高端水平。
轨道交通连接器是铁路车辆设备的关键器件之一，因此轨道交通连接器必须实现更高的机械性能、电气性能和环境性能标准，满足高可靠、耐环境、抗干扰、抗振动冲击以及高密度、高速传输等方面的要求。
轨交连接器技术含量高，认证周期长，壁垒高。
具备高速度、高可靠性、高抗干扰性等优良性能的轨道交通连接器属于连接器中高端产品，工艺技术含量较高。
轨道交通连接器生产厂商必须具备较高的生产技术和工艺能力，以及能适应轨道交通运营要求不断变化的新产品研发能力和创新能力。
从吸收、学习国内外先进制作工艺和技术，到具备自我研发和创新能力，并获得铁路部门的技术认可，需要长期时间积累和丰富的行业经验。
公司通过CRCC认证体系，产品能力充分认证。
铁路客车连接器需要通过中铁铁路产品认证中心（CRCC）认证作为产品准入方式，CRCC对铁路产品的认证要求是企业能正常批量生产，产品质量稳定，有足够的供货能力，具备售前、售后的优良服务和备品备件的供应能力。
轨道交通连接器的用户主要是各大机车、客车、城轨车辆以及动车组轨道交通车辆制造企业。
为了保证车辆运营安全，客户对连接器可靠性要求很高，要求供应商有过硬的产品制造工艺水平、较高的质量检测水平，以及及时优质的售后。
客户一般不会轻易改变已经使用的质量稳定、可靠的产品，也不会轻易放弃与现有的供应商的合作关系。
公司以“3小时响应、24小时到达现场”的理念为客户提供完善、可靠的整体解决方案和技术支持，提供高质量的产品及优质、高效的品牌服务。
“复兴号”中多处用到永贵连接器产品，主要包括：车端跨接（在整个车辆的连接器中要求是最高的）、电勾连接器、救援连接器、电机连接器、传感器连接器等。“复兴号”使用寿命约为30年，而连接器寿命约为7年，因此“复兴号”在营运中通常将更换三至四次连接器。
与“和谐号”相比，“复兴号”为“纯中国血统”，在车体断面增加、空间增大的情况下，按时速公里试验运行，列车运行阻力下降7.5%以上，人均百公里能耗降低17%，车内噪声下降1-3分贝。
2.3.市场规模庞大，国产替代持续推动
铁路固定投资持续投入，新增里程稳步增长。年铁总安排铁路固定资产投资亿元，投产新线公里。
年全国轨道交通新增运营里程公里，其中新增高速铁路里程达公里。
根据《中国经营报》数据，年中铁采购动车组组左右。从更长一段时期看，中国高速动车组年增加数量，相较年-年度的每年增长约组，年复合增长率约为21.49%的增速有所放缓，但仍将以每年组以上的增速快速增加。未来15年将建3.21万公里高铁，动车组需求达每年组。
国家政策高度支持，城轨建设稳定增长。
年，中国城市轨道交通协会提出了国内城市轨道交通四大发展要点：科学谋划、发展市域快轨，推进多网融合、持续推进智慧城轨建设、保障城规交通财务可持续发展。
同时，《十四五规划和年远景目标纲要草案》也提出，“十四五”期间我国城市轨道交通运营里程数将新增公里，预计“十四五”累计客运量将突破千亿人次，累计完成投资额有望达到亿元。
海外公司技术积淀深厚，国内厂商加速追赶国产替代持续推动。
哈廷公司、安费诺、魏德米勒、JAE、YUTAKA等国外厂商在轨道交通连接器领域具备悠久的历史。近些年来，哈廷公司、魏德米勒等国外连接器制造商将生产基地转移至大陆地区，通过新型工厂以及收购的方式增加中国地区的产能，意图扩大中国市场份额。国内涌现出永贵电器、四川华丰、沈阳兴华等国内轨交连接器优秀制造商，国产替代持续推动。
3.新能源汽车快速渗透带动连接器、充电枪市场高速增长
3.1.新能源汽车加速渗透，连接器市场空间增大
年新能源汽车行业迎来突破式增长。
年，中国乘用车市场在经历多年高速增长后首次出现负增长，市场销量连续三年下滑，自此开启中国汽车市场存量竞争时代。
另一方面，新能源汽车市场在国家政策扶持、绿色消费发展等多项因素共同作用下开始呈现快速发展态势。
1）至年，我国新能源汽车销量由33.11万台增至.1万台，较年增长%，复合增速达48.29%；
2）年，我国新能源汽车保有量为万台，同比增长59.35%，新能源汽车渗透率进入强势上升期。
年中国赶超欧盟成全球新能源汽车第一大市场。
根据乘联会及EAFO数据，年欧盟占当年42.1%的市场份额，中国占据40.8%，为全球新能汽车第二大市场；年，欧盟新能源汽车销量约为万台，中国约为.1万台，赶超欧盟，成全球新能汽车第一大市场。
渗透率方面，-，欧盟新能源汽车渗透率分别为3.57%、14%、21%，中国新能源汽车渗透率分别为4.9%、6.2%、14.8%。年2月，国内渗透率已达21%。
新能源汽车连接器市场占比仍低，提升潜力巨大。
根据智研咨询数据，至年，国内新能源汽车连接器市场规模分别为44.5亿元、43.5亿元以及47.8亿元，同比增速分别为55.59%、-2.25%以及9.89%；至年，国内新能源汽车连接器市场规模由2.8亿元增加至47.8亿元，复合增速达60.46%；至年，国内新能源汽车连接器占汽车连接器市场规模的6.29%、6.69%、7.74%。
随着新能源汽车渗透率提升新能源汽车连接器市场规模同比提升，但市场占比仍处于较低水平，未来提升潜力巨大。
3.2.车桩比例仍待提升，充电连接器市场广阔
目前私人充电桩占比较高，未来公共及专用充电桩占比有望提升。
根据中国充电联盟数据，年新增私人交流充电桩、公共充电桩约50余万台。
至年，我国充电桩保有量由20.4万个增长至.2万个，复合增速达69.2%，年较年同比增长37.05%；其中，私人充电桩自年起占总电桩数量的50%以上，需求量占比较大；年，私人、公共及专用充电桩数量分别为87.4、55.7、24.1万个，公共及专用电桩数量快速提升。
我国公共充电桩区域集中度较高，主要分布在东部沿海等经济发达地区。
其中，长三角、京津冀、珠三角是公共充电桩的主要集中地，东部地区沿海省份公共充电桩的建设数量普遍较多，东北、西北和西南部分地区公共充电桩分布较少。
截至年12月，广东省公共充电桩保有量最大达到11.02万台；上海、北京、江苏和浙江的公共充电桩保有量均超过5万台，分别为8.18万、7.87万、7.24万和5.78万台。
超过1万台公共充电桩的省份还包括山东省、安徽省、湖北省、河北省、河南省、天津市、福建省、陕西省、四川省、山西省、湖南省、重庆市和江西省。当前充电基础设施发展不平衡，未来随着新能源汽车渗透率持续提升，西部地区、东北部地区充电桩建设短板有望逐渐补齐。
我国充电运营商集中度较高，电动汽车换电模式仍处于起步阶段。
1）前三充电运营商公共充电桩占比达68.28%、前五大运营商占比达80.65%、前十占比达91.69%；
2）年，特来电、国家电网、星星充电、云快充、南方电网在运营公共充电桩为20.55、18.15、15.8、5.78、4.09万台，占比分别为25.75%、22.74%、19.8%、7.24%、5.12%；
3）截至年底，中国充电联盟成员单位上报换电站座，目前国内主要换电设施运营商为奥动、蔚来、杭州伯坦，三家分别运营座、座、94座换电站。
政策推动充电桩市场高速发展。
扎实做好碳达峰、碳中和各项工作。
制定年前碳排放达峰行动方案。优化产业结构和能源结构。
推动煤炭清洁高效利用，大力发展新能源，在确保安全的前提下积极有序发展核电。
扩大环境保护、节能节水等企业所得税优惠目录范围，促进新型节能环保技术、装备和产品研发应用，培育壮大节能环保产业。
国家大力推动新能源行业及充电桩建设工作，随着两大行业的进一步发展，连接器作为电子元器件相关行业，其市场将进一步扩大。
受益于车桩比降低及直流充电比例提升，我们预计年国内充电枪市场规模有望提升至21亿元。
我们的测算基于以下假设：
1）预计车桩比年降低至2；
2）预计新增公共充电桩占总新增充电桩比例为40%；
3）新增公共充电桩中直流充电枪占比持续提升，预计至年提升至90%；
4）直流充电桩单价1元，交流充电枪单价元。
5）私人充电桩均为交流充电桩。
基于以上假设我们测算年国内充电枪市场规模有望达到11.2亿元，至年国内充电枪市场规模有望达到21亿元，—年复合增速49%。
4.充电枪布局领先，液冷超充先发优势显著有望逐步放量
4.1.充电枪产品品类完备，覆盖交流、直流、液冷超充
公司充电枪产品包括交流枪，直流枪，液冷充电枪。伴随新能源汽车产销量规模持续扩大，对充电设备的需要也与日俱增。
充电模式分为常规充电及快速充电两种，常规充电对应的充电设备为交流充电桩，是指固定安装在电动汽车外，与交流电网连接，为电动汽车车载充电机提供V或V交流电源的供电装置。
交流充电桩无法为电池直接充电，需通过交流充电枪连接车载充电机才能完成充电过程，由于车载充电机功率相对较小，因此使用交流枪充电时间较长，但对蓄电池的寿命影响较小，且设备结构简单，成本较低。
直流充电枪电流大，充电速度快。
直流充电桩是指固定安装在电动汽车外，与交流电网直接连接，可为非车载电动汽车电池提供直流电源的供电装置。
直流充电桩采用三相四线制供电，内置大功率直流充电模块，可以输出高达-A的电流，从而实现快充的功能。
充电过程中，三相交流电经配电变压器降压后，统一经整流装置变为直流电，再经滤波后通过DC/DC功率变换器，经高频功率变换器变换输出需要的直流，再次滤波后为电动汽车动力蓄电池充电。
另外由于直流充电桩功率通常为-kW的大功率，需要配备专用的供电线路及变压器等设备。
液冷充电枪功率更大，同时防止端子及线缆温度过高，提升充电安全性。
大功率液冷充电枪是通过电子泵来驱动冷却液流动，冷却液在经过液冷线缆时(液冷线缆在工作时由于承载大电流会发热)，带走线缆及充电连接器的热量，回到油箱(储存冷却液)，然后通过电子泵驱动经过散热器散发热量，如此循环工作，可以达到小截面积线缆通载大电流、低温升的要求。
现行充电标准GB/T.1及IEC-1中规定充电枪的工作温度为-30°C—50°C。
绝缘油一般工作温度为-50°C—°C，闪点温度高、比热容值小、绝缘安全可靠，因此国内充电枪及瑞士灏讯厂家选择绝缘油作为液冷充电枪的冷却介质。
水+制冷剂一般工作温度-40°C—°C，比热容值大，粘度小，但不绝缘，国内充电枪厂家基于安全性的考虑，很少将其选用为液冷枪冷却介质。
水+制冷剂作为车辆的常用冷却液，具有价格便宜、购买方便、通用性强等优点，目前德国菲尼克斯、美国特斯拉采用水+制冷剂作为其大功率液冷枪冷却介质。
4.2.液冷超充方兴未艾，有望迎来高速发展
特斯拉超充功率领先，液冷技术提升充电枪安全性及轻便性。
特斯拉V3超充系统中每个充电桩拥有kW的充电功率，桩与桩之间不会分流降低充电功率，相较V2超充桩的峰值功率kw，V3充电桩大幅提升了充电速度。
在硬件方面，V3超充桩采用了液冷充电线，将电线的直径从V2的36.3mm缩减为23.87mm，充电线直径减小44%左右，使车主插拔充电枪时更为轻松；在软件方面，新网络系统配备On-Route电池预处理方案，当其判断车辆正在导航前往充电站时，车辆电池会进行预热处理，从而当车辆充电时实现更快的充电速度。
特斯拉超充投放早、覆盖面广、充电功率高，目前仍在不断扩展超充网络。
小鹏超充支持为其他品牌汽车充电，强调开放包容。
小鹏汽车超充站为kW双枪直流快充桩，柔性分配电流，其单枪最高功率达kW，平均功率为90kW，满足国内绝大部分纯电动车需求。
在兼容性方面，小鹏超充桩可适配所有具备直流快充功能、符合国标充电接口的新能源车，开放性强。同时，超充柱充分智能化，用户可通过充电地图App智能寻桩、预约充电、智能解锁等，且全覆盖WiFi。
蔚来超充是继换电、补能车之后又一快速补能方案。
蔚来在推出换电站、移动充电车以及慢充桩后推出其超级充电站，面向全体新能源车开放。蔚来超充采用kW主机1拖4的配置，根据实际运营情况，功率可随时升级至kW，以满足更强的充电需求，4个超充桩分为两组，每组共享kW的充电功率，即单枪最高功率kW。此外根据两个桩两辆车的充电顺序、电量等因素，kW动态分配给两个桩。
目前仅特斯拉充电枪领先应用液冷技术，液冷充电枪未来发展空间广阔。
为了满足快速补能需求，未来充电桩充电功率将越来越大，液冷技术是可以同时解决充电枪散热问题和充电线缆的重量问题的理想方案。
目前仅特斯拉V3超充的充电功率达到了kW应用了液冷技术，小鹏、理想超充功率均低于kW暂未搭载液冷超充技术。未来随着超充功率的提升，各个品牌超充站均有望引入液冷超充枪，液冷充电枪未来发展空间广阔。
公司液冷布局领先，国内率先实现商业化量产。
从产品布局上，充电枪是永贵电器的拳头产品之一，公司于年-年完成国标充电枪迭代以及美标充电枪开发验证，目前，公司具备完备的国标、美标、欧标产品系列，涵盖直流/交流充电枪，主要产品性能位居行业前列。
根据公司公告，公司是国内少数完成超级快充相关技术储备的企业，公司液冷大电流充电枪电流指标可达到A，电压可达到0V，并已形成批量供货，在技术上处于国际先进水平。
根据公司公告，公司充电枪主要面向车企自建和第三方公共充电桩，客户涵盖华为、小鹏、理想、许继等。
根据公司公告，大功率充电枪是未来的充电技术趋势，公司是国内首家液冷充电枪商业化量产的企业。
5.盈利预测及估值
核心假设：
轨道交通与工业：轨交行业新建里程数稳健增长，我们预计公司轨交连接器未来收入基本保持平稳，轨道门系统、轨交贯通道等新业务线销售渠道持续拓展收入有望持续增长。我们预计公司轨道交通与工业板块/22/23年营业收入有望达到6.6/7.2/8.0亿元。
车载能源与信息：公司车载能源与信息板块包括通信及新能源汽车两大板块。公司通信板块与华为、中兴通讯等大客户绑定，预计未来收入有望保持平稳增长。新能源汽车板块受益于新能源汽车渗透率快速提升及公司客户群体持续拓展，同时考虑到公司液冷充电枪先发优势显著有望抢占较大市场份额，预计新能源汽车板块有望高速增长。我们预计公司轨道交通与工业板块/22/23年营业收有望达到3.8/6.6/11.5亿元。
军工及其他：剥离翊腾业务后导致年公司军工及其他板块营业收入出现下滑。军工业务是公司连接器业务的标杆，受益于公司产品竞争力提升及行业景气度上升，我们预计公司军工业务未来有望平稳增长，预计/22/22营业收入有望达到0.80/0.87/0.95亿元。
基于以上核心假设，我们预计公司/22/23年营业收入11.2/14.7/20.4亿元，归母净利润1.21/1.56/2.09亿元。
我们选取连接器公司瑞可达、电连技术、鼎通科技作为可比公司。
根据wind一致预期，可比公司年平均PE36倍。
结合可比公司估值及公司成长性我们给予公司年35倍PE，对应目标市值54.4亿元，对应目标价14.35元。
6.风险提示
原材料价格上涨超预期：公司原材料成本占总成本比重较大。若原材料价格上涨超预期可能损害公司盈利能力，使得公司毛利率净利率均出现下滑，进而可能导致公司业绩不及预期。
新能源汽车销量不及预期：大宗商品价格持续上涨，导致车企提价以应对原材料价格上涨。新能源汽车价格上涨将抑制消费需求，进而导致新能源汽车销量不及预期。国内新能源汽车销量快速增长是我们盈利预测的关键假设，若新能源汽车销售不及预期可能导致公司业绩不及预期。
液冷超充市场推广进度不及预期：液冷超充是充电技术发展的重要趋势，但是受制于其成本较高及消费者价格承担能力等因素制约，液冷超充市场推广进度可能不及预期。
轨交行业景气度不及预期：公司收入结构中目前轨交行业收入仍占据较大比例，公司业绩受轨交行业整体景气度影响较大，若高铁新增里程数不及预期或财政轨交相关投入力度减弱，可能导致公司业绩不及预期。
计算假设不及预期：若我们计算盈利预测的假设不及预期，则可能导致公司实际业绩低于我们的预期。
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